新盛在线客服【威77296577】海通国际发布研究报告指出，上海医药（11, 0.26, 2.42%）（02607）公布了2025年第一季度的业绩。通过运用现金流折现模型以及预测FY26至FY33期间的现金流，该行在WACC为6.2%、永续增长率为3%、港股对A股的折价为60%的假设下，维持了公司目标价HKD13.73，并维持了公司“优于大市”的评级。当前股价相对于2025/26年的市盈率（P/E）分别为7.4倍和6.7倍。

海通国际的主要观点如下：

创新业务推动医药商业板块稳健增长

2025年第一季度，上海医药的总营收达到707.6亿元，同比增长0.9%。归属于母公司的净利润为13.3亿元，同比下降13.6%，主要由于工业利润下降，以及一次性损失（3月子公司上海信谊联合罚款损失约1.66亿元）和资产处置损失约1000万元（去年同期为资产处置收益1.1亿元）的影响；扣除非经常性损益后的归属于母公司净利润为12.6亿元，同比下降8.1%。

分板块分析：

医药商业板块（分销+零售）：2025年第一季度实现收入648.8亿元，同比增长2.6%。在医药流通环境整体复苏较慢的情况下，上海医药的医药商业业务展现出强劲的业绩韧性，这主要得益于医药商业创新业务的推动。药品合约销售CSO业务收入超过18亿元，同比增长9.9%；创新药分销业务收入达到125亿元，同比增长23.2%，其中进口总代业务收入86亿元，同比增长9.0%；器械大健康业务收入109亿元，同比增长6.9%。商业板块贡献的利润为8.3亿元，同比基本持平。

医药工业板块：2025年第一季度实现收入58.9亿元，同比下降15.3%（主要受去年基数较高影响），环比增长8.0%。研发投入为6.1亿元，其中研发费用5.0亿元，同比基本持平。工业板块贡献的利润为5.3亿元，同比下降21.4%。

毛利率与费用率：第一季度销售费用为27.6亿元，同比下降16.1%，销售费用率为3.9%，同比下降0.8个百分点；管理费用率为1.9%，同比下降0.1个百分点，研发费用率为0.7%，同比基本持平，财务费用率为0.5%，同比基本持平。该行预计上海医药在2025年将继续提升管理水平，提高效率，完善精益化管理体制，销售和管理费用率有望持续改善。

风险提示：政策风险；业绩不及预期风险；应收账款账期延长风险；整合进度不及预期风险；研发进展不及预期风险；商誉减值风险。